焦点关注：天风证券：Q1产权类REITs基金收入普遍低于特许经营权REITs基金

乐居财经李礼 5月5日，天风证券发布地产行业研究周报。

REITs2023 年一季报梳理

(相关资料图)

截至 4 月 23 日，除近期刚刚上市的两支能源基础设施 REITs 外，其他已上市的 25 支基础设施REITs 均已披露 2023 年一季报。2023 年一季度，这 25 支 REITs 共实现收入 20.76 亿元，净利润4.38 亿元，可供分配金额 12.97 亿元（嘉实京东仓储 REIT 报告期为 2023 年 1 月 11 日-2023 年 3月 31 日）。产权类 REITs 具有较长的存续年限、REITs 拥有底层资产的所有权等优势，因而在收益率上较特许经营权类 REITs 低。

从基金 2023 年 Q1 实现的收入和净利润看，产权类 REITs 基金收入和净利润普遍低于特许经营权REITs 基金。2023 年一季度，15 支产权类 REITs 中收入超过 5000 万元的仅中金普洛斯 REIT、东吴苏园 REIT 两支 REITs；10 支特许经营权 REITs 中收入超过 1 亿元的有 7 支。考虑各基金规模不同，若从基金每份额对应的收入看，产权类 REITs 的每万份基金对应的收入在（250，810）元区间内，而特许经营权类 REITs 的每万份基金对应的收入在 1000 元以上。2023 年一季度，华安张江光大园REIT 为净亏损，其他 24 支 REITs 均实现正收益。剔除亏损的华安张江光大园 REIT，产权类 REITs 的每万份基金对应的净利润在（20，350）元区间内，特许经营权类 REITs 的每万份基金对应的净利润在（150，1400）元区间内。

从可分配现金上看，产权类 REITs 的可供分配现金普遍低于特许经营权类 REITs。我们按照每份额基金对应的可供分配现金这一指标看，产权类 REITs 的每份额基金对应的可供分配现金在（0.025，00.045）元区间内，特许经营权类 REITs 的每份额基金对应的可供分配现金在（0.06，0.4）元区间内，普遍高于产权类 REITs。我们假设 2023 年剩余每季度的可供分配现金与第一季度可供分配现金相等，根据我们的计算，产权类 REITs 和特许经营权类 REITs 对应全年的可供分配现金收益率（基金可分配现金/基金净值）分别在（2.8%，5.3%）、（3.8%，15.1%）区间内。

从底层项目的收入看，2023 年一季度 25 支 REITs 的底层项目共实现收入 20.54 亿元。15 支产权类REITs 中仅东吴苏园 REIT、中金普洛斯 REIT 的底层项目一季度收入超过 5000 万元，其他的 13 支REITs 底层项目一季度收入在（1200，4500）万元区间内。10 支特许经营权类 REITs 中仅华夏越秀高速公路 REIT、华泰江苏交控 REIT、富国首创水务 REIT 的底层项目一季度收入不足 1 亿元，其他 7支 REITs 底层项目一季度收入均超过 1 亿元。

从底层项目的盈利能力看，交通基础设施 REITs 底层项目 EBITDA 利润率整体最高，生态环保和能源基础设施底层项目 EBITDA 利润率整体最低。分资产类型看，15 支产权类 REITs 中，国泰君安临港 REIT、红土深圳安居 REIT 的项目 EBITDA 利润率在 90%以上，其他 13 支 REITs 的项目 EBITDA 利润率在（67%，90%）区间内；特许经营权类 REITs 之间分化明显，交通基础设施底层项目 EBITDA利润率在（84%，93%）区间内，生态环保、能源基础设施底层项目 EBITDA 利润率在 70%以下。生态环保的处理污水、垃圾的成本较高、能源基础设施项目的原材料成本较高，因而 EBITDA 利润率水平相对较低。

本周 REITs 指数跑输上证综指

本周，中证 REITs 指数（收盘）下跌 2.564%，REITs 指数下跌 2.345%，上证综指上涨 0.667%，国债指数上涨 0.127%。滚动 4 周，中证 REITs 指数（收盘）下跌 7.18%，REITs 指数下跌 6.21%，上证综指上涨 1.54%，国债指数上涨 0.41%。根据我们的统计测算，截至 2023 年 4 月 28 日，中证 REITs 指数（收盘）与上证综指呈现微弱的正相关，相关系数为 0.09；中证 REITs 指数（收盘）与中债-10年期国债全价指数呈现正相关，相关系数为 0.13。这主要与 REITs 具有稳定现金流的特性有关。将REITs 分为产权类 REITs 和特许经营权类 REITs 两类看。本周，产权类 REITs 下跌 1.80%，特许经营权类 REITs 下跌 2.67%。滚动 4 周，产权类 REITs 下跌 7.03%，特许经营权类 REITs 下跌 5.72%。整体看本周产权类 REITs 指数表现强于特许经营类 REITs 指数。

交通基础设施类 REITs 的估值收益率普遍较高。我们选取中债估值的 REITs 估值收益率作为衡量REITs 基金估值的指标。截至 2023 年 4 月 28 日，REITs 估值收益率最高的是平安广交投广河高速REIT，达到 9.84%；估值收益率最低的是华安张江光大 REIT，仅 2.30%。分资产类型看，交通基础设施 REITs 的估值收益率较高，并且普遍在 5%以上；保障性租赁住房 REITs 的估值收益率除华夏基金华润有巢 REIT 和中金厦门安居 REIT 外均不高于 5%。

投资建议：25 支 REITs 披露 2023 年一季报，产权类 REITs 具有较长的存续年限、REITs 拥有底层资产的所有权等优势，因而在收益率上较特许经营权类 REITs 低。建议关注：1）受益于资产升值并具有良好运营能力的产权类 REITs，如保障性租赁住房 REITs、园区基础设施类 REITs、仓储物流类REITs；2）具有稳定现金流，分红率较高的特许经营权类 REITs，如能源基础设施类 REITs、生态环保类 REITs、交通基础设施类 REITs。

风险提示：政策实施不及预期、宏观经济不及预期、项目运营不及预期。